CMO vs CDO: to samo na zewnątrz, inne w środku

Jedną z najważniejszych innowacji Wall Street było połączenie pożyczek w celu podzielenia ich na osobne oprocentowane instrumenty. Ta koncepcja zabezpieczenia i finansowania strukturalnego poprzedza rynek zabezpieczonych zobowiązań hipotecznych (CMO) i zabezpieczonych zobowiązań dłużnych (CDO). Dopiero na początku lat 80. XX wieku sformalizowano tę koncepcję poprzez przepakowanie kredytów hipotecznych w celu stworzenia sektora bezpieczeństwa zabezpieczonego hipoteką (MBS).

MBS są zabezpieczone pulą hipotek, w których wszystkie odsetki i kwota główna po prostu przechodzą na inwestorów. CMO zostały stworzone, aby zapewnić inwestorom określone przepływy pieniężne, a nie tylko przekazywanie odsetek i kapitału. CMO zostały po raz pierwszy wydane w 1983 r. Dla Federal Home Loan Mortgage Corp (Freddie Mac) przez banki inwestycyjne First Boston i Salomon Brothers, które wzięły pulę pożyczek hipotecznych, podzieliły je na transze o różnych stopach procentowych i terminach zapadalności oraz wyemitowały papiery wartościowe oparte na te transze. Pochodzące hipoteki służyły jako zabezpieczenie.

W przeciwieństwie do GMO, CDO, które pojawiły się później w latach 80., obejmują znacznie szersze spektrum pożyczek poza hipotekami. Chociaż istnieje wiele podobieństw między nimi, istnieją pewne wyraźne różnice w ich konstrukcji, rodzajach pożyczek utrzymywanych łącznie i rodzajach inwestorów poszukujących jednego z nich.

CMO - Born in a Need

Zabezpieczone zobowiązania hipoteczne (CMO), rodzaj zabezpieczenia zabezpieczonego hipoteką (MBS), są wydawane przez stronę trzecią zajmującą się hipotekami mieszkaniowymi. Emitent WOR zbiera hipoteki mieszkaniowe i przepakowuje je do puli pożyczek, która służy jako zabezpieczenie emisji nowego zestawu papierów wartościowych. Następnie emitent przekierowuje spłatę pożyczki z hipotek i przekazuje odsetki i kwotę główną inwestorom z puli. Po drodze emitent pobiera opłatę lub spread. Dzięki CMO emitenci mogą pokroić przewidywalne źródła dochodu z kredytów hipotecznych za pomocą transz, ale podobnie jak wszystkie produkty MBS, CMO nadal są narażone na pewne ryzyko przedpłaty dla inwestorów. Jest to ryzyko, że kredyty hipoteczne w puli zostaną wcześniej spłacone, refinansowane i / lub spłacone. W przeciwieństwie do MBS inwestor może wybrać, jakie ryzyko reinwestycji jest skłonny podjąć w ramach wspólnej organizacji rynku.

Poniżej znajduje się przykład uproszczonej wersji trzech transz o różnych terminach zapadalności, wykorzystujących sekwencyjną strukturę wypłat. Transza A, B i C będą otrzymywać płatności odsetkowe przez cały okres ich istnienia, ale główna wypłata przepływa sekwencyjnie, aż każda CMO zostanie wycofana. Na przykład: Transza C nie otrzyma żadnych wypłat kapitału, dopóki Transza B nie zostanie wycofana, a Transza B nie otrzyma żadnych wypłat kapitału, dopóki Transza A nie zostanie wycofana.

Chociaż same papiery wartościowe mogą wydawać się skomplikowane i łatwo się zgubić we wszystkich akronimach, proces zabezpieczania pożyczek jest dość prosty.

Emitent WOR, jako osoba prawna, jest prawnym właścicielem puli hipotek kupowanych od banków i spółek hipotecznych. Przed nadejściem przepakowywania kredytów hipotecznych pożyczkobiorca odwiedzał lokalny bank, który pożyczał pieniądze na zakup domu. Bank będzie wówczas trzymał hipotekę, używając domu jako zabezpieczenia, dopóki nie zostanie spłacony lub dom zostanie sprzedany. Podczas gdy niektóre banki nadal posiadają kredyty hipoteczne w swoich księgach, większość kredytów hipotecznych jest sprzedawana wkrótce po zawarciu umowy z osobami trzecimi, które je przepakowują. Dla pierwszego pożyczkodawcy daje to pewną ulgę, ponieważ nie są już właścicielami pożyczki ani nie muszą obsługiwać pożyczki. Hipoteki te stają się następnie zabezpieczeniami i są grupowane wraz z pożyczkami o podobnej jakości w transze (które są jedynie wycinkami puli pożyczek). Tworząc CMO z puli hipotek, emitenci mogą projektować określone, oddzielne strumienie odsetek i kapitału o różnych terminach zapadalności, aby dopasować potrzeby inwestora do pożądanych przepływów pieniężnych i terminów zapadalności. Do celów prawnych i podatkowych, CMO są przechowywane w kanale inwestycji hipotecznych nieruchomości (REMIC) jako osobna osoba prawna. REMIC jest zwolniony z podatku federalnego od dochodów, które pobierają z podstawowych hipotek na poziomie korporacyjnym, ale dochód wypłacany inwestorom jest uważany za podlegający opodatkowaniu.

CDO - Some Good Some Bad

Zabezpieczone zobowiązanie dłużne (CDO) powstało pod koniec lat 80. XX wieku i ma wiele cech wspólnej organizacji rynku: pożyczki są łączone, przekształcane w nowe papiery wartościowe, inwestorzy otrzymują odsetki i kwoty głównej w formie dochodu, a pule są dzielone na transze z różne stopnie ryzyka i dojrzałości. CDO należy do kategorii zwanej papierem wartościowym zabezpieczonym aktywami (ABS) i podobnie jak MBS wykorzystuje pożyczki bazowe jako aktywa lub zabezpieczenie. Rozwój CDO wypełnił lukę i zapewnił instytucjom pożyczkowym ważny sposób zasadniczo na przeniesienie zadłużenia na inwestycje poprzez sekurytyzację, w ten sam sposób, w jaki hipoteki zostały sekurytyzowane na WOR. Podobnie jak CMO emitowane przez REMIC, CDO wykorzystują podmioty specjalnego przeznaczenia (SPE) do sekurytyzacji swoich pożyczek, obsługi ich i dopasowywania inwestorów do inwestycyjnych papierów wartościowych. Piękno CDO polega na tym, że może on pomieścić niemal każdy dług generujący dochód, taki jak karty kredytowe, kredyty samochodowe, kredyty studenckie, kredyty lotnicze i dług korporacyjny. Podobnie jak w przypadku WOR, podział pożyczek jest podzielony na kategorie od seniorów do juniorów, z pewnym nadzorem ze strony agencji ratingowych, które przyznają oceny ratingowe podobnie jak obligacje pojedynczej emisji, np. AAA, AA +, AA itp.

Poniżej znajduje się przykład struktury CDO. Każde CDO ma bilans, tak jak każda firma. Aktywa składają się z komponentów generujących dochód, takich jak pożyczki, obligacje itp. Każda obligacja wyemitowana po lewej stronie jest powiązana z określoną pulą aktywów po prawej stronie. Obligacje są następnie oceniane przez strony trzecie na podstawie starszeństwa ich roszczeń do puli i postrzeganej jakości aktywów bazowych. Teoretycznie obligacje o niższej jakości i wyższym ratingu przyniosłyby wyższe stopy zwrotu ze strony inwestorów.

CMO vs. CDO

Istnieje wiele podobieństw między GMO a CDO, ponieważ te ostatnie zostały modelowane na podstawie tych pierwszych z założenia. CMO mogą być wydawane przez podmioty prywatne lub wspierane przez quasi-rządowe agencje pożyczkowe (Federal National Mortgage Association, Government National Mortgage Association, Federal Home Loan Mortgage Corp. itp.), Podczas gdy CDO są prywatnej marki.

Podczas gdy CMO i CDO mają podobne opakowania na zewnątrz, różnią się one wewnątrz. WOR jest nieco łatwiejszy do zrozumienia, ponieważ przepływy pieniężne, które zapewnia, pochodzą z określonej puli kredytów hipotecznych, podczas gdy przepływy pieniężne CDO mogą być wspierane kredytami samochodowymi, kredytami kart kredytowych, kredytami komercyjnymi, a nawet niektórymi transzami z WOR. Podczas gdy rynek WOR ucierpiał w wyniku implozji nieruchomości w 2007 r., Rynek CDO został silniej uderzony. Tylko niewielką część rynku CMO uznano za subprime, podczas gdy CDO uczyniły z nich subprime swoją podstawową pozycję. Transakcje CDO, które zakupiły najniższe, najbardziej ryzykowne transze WOR, łącząc je z innymi aktywami ABS, bardzo ucierpiały, gdy transze subprime poszły na południe. Jest mało prawdopodobne, że błędy przeszłości zostaną popełnione ponownie, ponieważ SEC ma znacznie większy nadzór niż wcześniej, ale czasami historia się powtarza. Oba produkty odgrywają tę samą rolę, łącząc kredyty i aktywa razem, a następnie dopasowując inwestorów do przepływów pieniężnych, więc to inwestor decyduje, jakie ryzyko chce podjąć.

Transakcje CDO były stosunkowo niewielkim segmentem rynku ABS z jedynie 340 milionami nierozstrzygniętych emisji w 2002 r. W porównaniu z całkowitym rynkiem CMO wynoszącym 4, 7 bln USD. Rynek CDO gwałtownie wzrósł po 2002 r., Gdy wzrosła sekurytyzacja pożyczek zabezpieczonych aktywami, a emitenci przyspieszyli zakupy w bardziej ryzykownych transzach WOR. Wraz z rozwojem rynków nieruchomości wzrosły również rynki CDO / CMO, ponieważ łączna liczba CDO osiągnęła najwyższy poziom 1, 3 biliona dolarów w 2007 roku. Ten fenomenalny wzrost nagle się zatrzymał, gdy pękła bańka na rynku nieruchomości, zmniejszając rynek CDO do około 850 milionów dolarów w 2013.

Chociaż na papierze dobrze wyglądało kupowanie bardziej ryzykownych transz WOR, na które nie było popytu, i łączenie ich w CDO, jakość tych transz, które uważano za sub-prime, okazała się znacznie bardziej sub-prime, niż początkowo sądzono. Agencje ratingowe i emitenci CDO nadal ponoszą odpowiedzialność, płacą grzywny i dokonują restytucji po załamaniu rynku mieszkaniowego w 2007 r., Co doprowadziło do miliardowych strat w CDO. Wielu stało się z dnia na dzień bezwartościowych, obniżonych z AAA do śmieci. Ci, którzy dużo zainwestowali w najbardziej ryzykowne CDO, ponieśli duże straty, gdy problemy te ostatecznie się nie powiodły. Szereg emitentów CDO zostało obciążonych i / lub ukaranych grzywną za ich rolę w pakowaniu ryzykownych aktywów, które zawiodły. Jedna z największych i najbardziej nagłośnionych spraw była przeciwko Goldmanowi Sachsowi (NYSE: GS) w 2010 r., Który został oficjalnie oskarżony i ukarany grzywną za strukturyzację CDO i niewłaściwe informowanie swoich klientów o potencjalnym ryzyku. Według szacunków Komisji Papierów Wartościowych i Giełd inwestorzy stracili ponad 1 miliard dolarów po opadnięciu pyłu w 2010 roku.

CDO nadal istnieją dzisiaj, ale na zawsze będą nosić blizny po dobrych decyzjach, które poszły źle.

Dolna linia

Inwestorzy na całym świecie wyciągnęli cenną naukę od pierwszych dni zabezpieczania. Potrzeba było kreatywnego myślenia, aby znaleźć sposób na zaciągnięcie dużej puli pożyczek i stworzenie bezpiecznych inwestycji dla inwestorów. To uwolniło kapitał dla pożyczkodawców, stworzyło wiele miejsc pracy dla emitentów, stworzyło płynność na mało płynnym rynku i pomogło w utrzymaniu własności mieszkaniowej. Ten sam proces, który podsycił właścicielstwo domów, ostatecznie doprowadził do bańki na rynku nieruchomości i późniejszego upadku. Proces kolateralizacji pobudził się, ale ostatecznie spowodował własny upadek.